不确定市场下的困境资产投资机遇

发布时间: 2019-11-16 03:07 作者: 浏览次数: 字号:
不确定市场下的困境资产投资机遇

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这几年我们在市场上面做了不少的探索,我们做了大批量的投资,也处理了大批量的资产,我们在这5年的实践当中看到了一个非常有趣的现象是,今天在我们在座的很多朋友的身边,或者是在大家的朋友圈之外,其实是有非常非常多的主体在关注困境资产的重组和提升这个小的领域。说起来感觉离大家日常生活投资感觉上面好像离得比较远的一个领域,实际上跟我们的生活是很近很近的,我们看到这些年大批量的机构的资金,包括各种各样的实体企业国有民营的,大量的市场上面的大型的配置型的投资机构,大型的创业公司的企业家,甚至包括很多新经济公司的创业者,开始参与到这一块的投资,当这些大量的资金开始进入这些市场的时候,说明越来越多的人看到这个市场的机会。

这个行业,整个中国的困境资产行业大概我们把它分为三个阶段。第一个阶段是2000年-2008年,这一个阶段伴随着几个大型的商业银行开始上市,大型的金融机构开始面对整个全球市场。大家可能听说过的四个大的国有的资产管理公司,包括华容和信达这些国有的资产管理公司快事设立,开始定向的承接中国大量的金融机构在前20年的发展中间形成大批量的金融不良,这个行业最有趣的是整个中国的不良资产行业从形成第一天起,其实就是一个非常国际化的市场,这是特别特别有意思的,相对于整个资产管理行业其他的细分策略来说,非常值得注意的一点,就是在这个不良资产大的市场开始形成的第一波浪潮里面,大家可能不能想象真正在中国最活跃是全球,今天大家都知道的大型的外资投行,所以他们把中国作为在2000年-2008年之间非常大的一战,金融资产尤其是困境金融资产的捕捉,当时在华尔街有非常非常多的非常有趣的故事,包括摩根,高盛,花旗当年在中国市场的散货,就是全球化的一个市场。

第二个周期实际上是2008年以后,随着中国的四万亿下去以后,整个所有的行业其实都是一个单边上行的大概的趋势,除了少数的一些比较特殊的领域,尤其是整体的货币政策非常的宽松,所以在这种情况下面,整个中国的不良资产的发生率比较低,这个周期在传统做困境投资的投资的这些投资方来看,这是我们一个行业的逆周期,这个行业重新再进入正周期,实际上是从13年14年开始,进入了整个困境资产的第三轮的浪潮,这一轮的浪潮跟我们今天所在的杭州有非常大的相关度,随着13年,14年整个江浙沪广东中小民营企业的一波快速发展以后,形成大批量的问题资产,整个中国的第三轮的不良资产的周期就开始正式的揭幕。

所以我们看到一些比较有趣的指标,在后面我也会给大家介绍一下,困境资产投资也就是不良资产投资在整个市场上现在已经显出了非常明显的特性。现在有三个特性,第一个是市场化,刚刚开始形成的市场的时候,外资基金在中国给中国的监管,包括中国的金融机构,包括中国的这些PE,VC基金形成一个非常好的范例,所以整个中国的市场延伸到现在已经越来越多的字长化的主体参与困境资产的交易。

第二个困境资产的投资是其实很难小打小闹的投资策略,因为大量的问题资产的收购和处理涉及到的链条非常长,他要搭大一个完整的生产链,从资产的前端到尾端的一个处置,所以它本质上面行业的纵深非常深,另外,只要是一个资产我们把它归属于困境资产的领域,或者是这个资产的持有方,或者是资产本身,或多或少存都存在债权债务的纠纷,产权经营的问题,经营效率的问题等等,或者是退出难的问题。所以在这个问题上面会导致这个困境资产的投资和处置涉及的面特别广,需要整个链条的配合,所以整个困境资产市场的投资主体都体现出规模化的特色,它不是一个非常适合小范围的资金参与的这么一个策略。

第三就是机构化。因为基于我刚才介绍的几点特性,在目前市场上比较活跃的整个困境资产的主体,大家看到在资金端,大批量还是持有机构的资金,在资产端大量的交易还是在大型的金融机构的资产,以及大型的实体企业的这种资产的收购和处置这一端在做交易,所以机构化的特性也比较明显。

整个困境资产的投资从产品的角度来看,首先这5年来,从鼎一投资创立到现在这5年我们整个在市场上面的感受,就是大家对不良资产这个词的热度越来越高,为什么热度越来越高,就是越来越多的人开始感受到这个策略在目前的经济深度调整的周期里面,对于很多自己整个资产配置的角度来看,它是一个对冲性的策略抗周期的策略,也就是大部分的资金进入这个市场,实际上是把它看成经济调整策略抗风险的策略进行配置。

第二个就是回报非常稳健。刚才中午午餐的时候我们讲了一个笑话,就是在不良资产的投资你买这个资产的时候,很多的风险已经完全暴露,你是掉在一个坑里头,从坑里头往上看的视角,在这种情况下,通俗说起来本质上面就是一些风险完全暴露以后的投资,你需要通过自己的专业能力,需要资本的再追加,使这些资产重新焕发新的价值,所以本质上面它其实是一个回报非常稳健的策略。

第三个就是对冲包括收益平台,这是跟我们刚才讲的都是正相关的。整体做困境资产投资到底怎么做?一方面是把握目前整个周期的一个波动,因为周期只有波动,然后大量的原始的资产持有人出现了波动和困境的时候,才会造成新的交易机会,所以对于周期的把握是整个困境资产投资中间非常重要的一环。

第二个一定要有专业的进行重组的能力,上午的有一位演讲者讲到关于数字王国的现在非常多的精彩产品,其实我们这一两天有很多关于他的职业经历的交流,他实际上是在这个企业处于临近破产前接管这个企业,所以他开玩笑说是从事这个企业重组并购的一个尝试者,这是我们在自己的投资实践里面大量在做一些事情,就是把传统的资产和实体企业进行运营改造,重新进行重组,从而焕发一些新的价值。最后就是因为焕发新的价值,所以自然而然造成资本层面的回报。

这是我们刚才简单从感性层面介绍一下,我们这几年在整个市场上面所做的探索,如果大家感兴趣,全球这个市场到底是一个什么样的市场,我们可以看一下他首先是一个周期轮动热点频发的一个市场。从80年代开始,北美的高收益债券的危机,其实伴随着北美20年的快速发展,其实它是大型的基础设施的建设,大型实体企业从创立到发展壮大,形成了第一波的不良资产的标的。到1998年亚洲的金融危机全球的资本蜂拥到亚洲,2000年是美国的互联网泡沫破裂以后,造成一次行业性自重组并购的机会,到2008年这是历史上的高光时刻,大家不难想象在2008年这么一个哀鸿遍地的整个资本市场上面,俗称秃鹫基金其实是一枝独秀,有一个简单的数据,2007年的时候跟不良资产相关的基金在当年达到500亿美金以上,这应该不是一个完全统计。

所以其实整体跟这个策略相关的投资,它是在危机时刻尤其是金融危机爆发的时候,它实际是可以获取大量的投资机会,2008年以后随着美国经济阶段性的反弹,大量的资本开始去向欧洲,从2010年开始大量的资本从北欧到南欧,大批量的去收购整个欧洲的各个金融行业出现的问题资产,这是2010年以后,在2013年以后,大量的国际资本像2000年一样开始关注整个中国市场,这一轮的调整的周期。

所以其实我们在这里列举的,都是整体在这个策略历史上面的高光时刻,不是其他的时间点之外这个策略不存在。其实这个策略一直在反反复复做行业性、区域性,但是这几个时间点,大家可以看到越是在深度调整的周期里面,越是在不确定性频发的周期里面,跟困境资产相关的重组并购的投资其实是越高发的时刻,这也是我为什么感觉这五年来,其实整个市场对细分策略的关注度其实是越来越高。

从全球的PE基金来对于整个的不同策略的配置来看,这个策略大概占了10%左右,还有一个非常大的策略是特别值得关注的,就是我们所说的并购。实际上两个策略有非常多的交叉,但是我们讲到困境资产的时候,通常会讲重组并购,所以实际上重组并购跟困境资产相关的这些涉及面是非常宽的。

今天在座的有非常多的经济家都是大家,所以我们都不太敢去讲我们的这些宏观数据,但是我列举了一个特别有趣的一个指数,这是几位教授斯坦福大学和芝加哥大学的三位教授,现在已经连续发布了大概有20年,具体的数我有点不太记得,这是他们整体整理的一个指数,这个指数最好的一个标志性,就是从2017年,2018年以后,大家看到整体大家谈论不确定性一直在增加的,这说明从整个市场,整个社会,整个政策领域反映出来的诸多的不确定性。

这是各类的一些指标和数值,今天我们的经济学家都讲得非常的多,我也不再赘述,这是杠杆率,我觉得这是可以关注一下的数据,为什么我们觉得从中短期来看,整个困境资产的投资还会是一个非常好的机会,我们观察到尤其是从一线观察到中国的企业,尤其是民营的实体企业,目前来看总体融资难的情况并没有得到大幅度的缓解,虽然整个从监管到各个政策性的层面,都在不断的提倡鼓励重新加大对民营经济的金融上的支持,但是实际上我们看到的情况并没有快速的转暖。肆意整体来看,目前民营经济尤其是民营上市公司,现在受到的挤压感和压迫感还是非常强的。

整体困境资产大概它是指什么样的东西,我们刚才讲了困境资产很多时候并不是本身质量不良,很多时候是资产持有人之间的问题。困境资产有哪些具体指哪些品类,感性的说一下,首先大型的金融债券是困境资产非常典型的组成,也就是金融机构对很多企业进行贷款以后形成的坏帐,这是困境金融资产中间非常大的一块,也就是不良贷款,也就是我们俗称NPL的业务,这是第一块。

第二大块是困境的实物资产,房地产肯定是其中非常多非常大的一个量,刚才吴老师指出来Vee-work这种模式要盘活很多静态的不动产,包括资源类,比如大型的船舶,大量的矿等等这些大量的实物资产,大型的房地产其实很多都是困境实物资产的重要组成部分。另外还有一块是困境企业的股权,就是企业并购的标的,整体从困境资产的大的分类来看,如果拉一个纵线大概包含这三大类,一个困境的企业债券,主要以金融债券的形式存在,第二是困境的实物资产,大家平时看到的在我们身边的房子、船,包括一些矿等等实物资产,第三类是企业的股权。

我们从这三个品类来看,这几年的整体的困境资产的供给量都是在大幅度增长,首先我们来看银行的不良资产,这几年快速的从关注类和不良类,这是整体我们从不良资产的投资领域去关注的金融债券的资产的部分,都是呈倍数的成长,尤其是银行的不良贷款从6000亿快速上涨到2万亿。在金融债权里面除了银行形成的金融债权里面,信托公司是我们现在最关注的非银金融贷款产生最高的一个品类,现在看到随着金融的去杠杆,信托,以前所说的标准的影子银行的组成部分,现在大规模都在挤出风险,信托实际上现在整体的累计的风险余额已经到了3000亿以上了,它还有很多在水下的,实际上这也是大量不良资产的组成部分。

再就是上市公司,其实上市公司是非常值得关注的群体。我们列举了一些非常微观的数据,整体现在上市公司的质押率都非常高。按照现在最新的统计数据是5万亿以上的整体的股票质押的市值,上市公司的股东大股东股票的质押率超过90接近400家这其实是非常惊人的数据,整体因为这种高质押率,高杠杆导致上市公司的股票出现被冻结的数量,这几年其实是频发,也就是大家经常看到,如果刷一下软件的话会看到这家上市公司哪个股东被冻结多少比例的股票,实际上这是高质押率引发的问题。

我们同时可以看到大型的发债主体,这个中间包含了很多上市公司,其实这个趋势在不断的增加,我们目前看到违约债券的余额,累计的发生额达到3000亿以上,大量的发债的主体,信用债的违约,对于银行金融债券的违约,自己大股东所持有的股票的质押,引发的爆仓这一系列的一揽子的这些综合的因素,引发了出现了整个中国市场有史以来最密集频发的企业重组的机会,这个也是今天在FT的论坛上面,我们特别希望能够跟在座的朋友分享的,就是整体随着中国这一轮经济的深度调整,随着这些新科技、新思维,、新的信用政策、新的贸易环境多种因素叠加,造成了中国新一轮的企业并购重组的机会其实真正到来了。

在并购重组的大浪潮前面,我觉得一定会有一群人能够抓住这一波机会,然后重新在新旧交替的过程当中间把握自己的市场机遇,但是这个本身又是一个非常艰难的时候,它需要大量大规模的资金去支持,需要有大量的专业团队来支持,需要整个市场从法律体系到整个的工商环境,都给重组并购形成一个非常好的综合的外部环境,新一轮的并购重组的机会,我觉得会成为整个中国资本商场上非常闪亮的一页。

我们现在其实也看到越来越多的主体,越来越多的玩家,包括国有背景的,包括民营的,包括外资,都在投身在这个市场里面,所以我也在想,这个市场其实离大家并不遥远。

从全球来看,大部分的困境资产的这些玩家,他所聚焦的品类基本上是按照我刚才介绍的,按照债权的市场,传统的实物资产的市场,传统的股权市场,都会涉及到。那么不同的玩家可能各有侧重,可能整体来说,大家听到的比较多的除了中国的信达,华融的这些大型的国有资产公司之外,像阿波罗等等这些都是外资在中国整体比较活跃,在他们本土的欧美市场也比较活跃,其实大家做的事情跟今天我们在中国干的事本质上面区别并不大,大家的模式和大概的思路都是一样的,差别在哪里?就是在每个市场上面它有不同的司法体系,每个市场上有不同的更属地化的一些商业规则,所以我们看到整个困境资产投资,在每个经济体里面都还是以本土的玩家,最终是引领潮头,跟这个策略最终实际上要执行落地有很大的关系。

我刚才看到吴老师的讲话里面,多处都涉及到最终场景落地的这么一个环节,我们在经历了一个滚滚的数字化的浪潮以后,大家最后发现吃穿用渡行交友都是非常落地的东西,它其实实实在在发生在我们的身边,整体的不良资产的投资也是一样的,虽然说是全球资本轮动,有机会的时候全球的资金都去到美国,去到欧洲,去到中国,现在也在印度,也在澳大利亚,但是最终要把一些资产盘活提升效能,它还是需要专业化的,属地化,精细化的团队来干笨功夫,来干笨活,最后把这个事情一点一点清理好,一点一点提升。所以,最终我们看到的全球的格局在整个的不良资产的市场上面,还是全球的大的机构资本加上属地化的团队,两相结合的一个模式最终才能产生一个比较好的重整盘活的一个效能。

从我们自己这几年的探索来说,我们自己现在采取的其是比较组合的模式,到目前为止,我们大概进行了有100亿的投资,杠杆前进行了100亿的投资,也就是实实在在我们现在已经在中国市场,尤其是在江浙沪市场进行了大量的投资,这些投资里面我们三个品类的资产都有,包括大量的金融债权的收购,大量的困境物业的收获,还大量上市公司的股权收购,实际上在这三个品类的资产里面,我们非常非常重视的就是在这一轮不确定性的周期里面,我们通过精细化的分类和分捡,能够把好的资产通过低价获取的资产以物抵债,尤其是债转股,目前我们操作的特别多,把一些好的公司的股权把一些好的资产留存下来,通过一些精细化的管理和运营,然后通过持有这些优质的资产,产生高周转的这种比较好的当期的分红,以及未来和预期长期的收益,从而达到穿越这一轮不确定性的周期的目的,这是我们目前在国内能够探索出来的,我觉得比较符合当下的中国市场整体需求的一个组合配置的一个策略。

以这个策略为前提,我们现在在北京、上海这些核心城市,持有了大量的租赁型的物业,那么这些租赁型的物业,当时持有人都出现了各种各样的问题,所以我们通过大型的资产包的收购然后分捡把一些好的资产留下来,然后重新运营出租,所以类似于Vee-work这样的公司他们其实很多时候也是在给我们提供各种类型的运营管理的服务。另外我们也会通过大批量的去收购现在券商,信托银行股票质押的一些债权,在股票出现问题之前或者之后我们会进行批量的收购,然后通过再转股的形式去持有一些我们认为只是阶段性陷入了困难的上市公司的股票,或者是一些非上市公司的股权,我们也会通过追加再投资方这些上市公司渡过短暂的困难,或者帮他们引入一些新的投资人重新一起去实现共赢。

为什么要采取这种思路?就是我们自己判断在中国目前的这一轮的调整周期里面,一方面大家整体感觉都很紧,但是另外一方面其实我们现在看到大型的资金其实已经进入了对于核心优质资产的抢夺,如果大家细微的观察自己身边的这些投资的标的,如果看得上的资产其实价格并没有跌,你喜欢的觉得好的无论是买股票还是买房子,你喜欢的看得上比如这些学区房,北京上海的学区房或者比较好的大的蓝筹的股票,你并没有看到非常大的阶段性的低点,甚至有一些还在阶段性的高位,也就是我们看到的所有的资产大批量的价格上涨的时代已经过去了,价格开始出现极具的分化,好的资产能够产生好的收益,能够抗周期的资产价格实际上还是稳中有升的,所以困境资产的投资本质上会成为当下做投资的人或者是关注资产配置的人的一个切口,在当下通过资产配置的这种方式,从而去获取你想要获得的一些比较好的资产,尤其是以大家想要的参与的一些价格去获取一些优质的资产,通过运营管理,最终能够获得一个稳健的收益和回报,这也是我在今天上午的时候拿到关于创新的奖项的时候我其实想给大家分享一个思路,就是当我们觉得万事艰难的时候,其实一直都有亮光在前面,希望能够跟大家一起探讨一起走过这个周期,谢谢。

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